SAFE post-money : quelle part reste figée jusqu’à la Série A ?

Vous avez signé un SAFE de 500 000 $ sous un plafond de valorisation post-money de 5 millions de dollars. Votre investisseur vous dit : « J’aurai 10 % de la société. » Il a raison, mais à quel moment ? Le jour où le SAFE se convertit, ou après la Série A qui le déclenche ? La réponse change ce que vous montrez à vos futurs investisseurs et ce que vous gardez vous-même.

Cet article part d’une seule source, le guide d’utilisation du SAFE post-money publié par Y Combinator, parce que c’est le texte qui définit la mécanique. Il ne remplace pas un avocat : un SAFE est un contrat, et sa version exacte compte.

Ce que le post-money fige : la part face aux autres SAFE

Y Combinator résume le principe sur sa page consacrée au SAFE : la part vendue est égale au montant investi divisé par le plafond de valorisation. Le plafond est « post-money » parce qu’il inclut l’argent de tous les SAFE signés.

Le guide donne les calculs de base. Pour viser 1 million de dollars et 15 % vendus, le plafond est d’environ 6,7 millions (1 / 0,15). Si vous ne levez que 500 000 $, vous vendez 0,5 / 6,7, soit environ 7,5 %. Avec deux plafonds différents, 500 000 $ à 5,5 millions et 500 000 $ à 8,3 millions, vous vendez environ 9 % puis environ 6 %, soit 15 % en tout.

La conséquence est précieuse : chaque nouveau SAFE que vous signez retire sa part aux fondateurs, pas aux détenteurs des SAFE précédents. Le guide le dit ainsi : les SAFE ne se diluent pas entre eux. C’est la promesse de transparence du post-money, et c’est la raison pour laquelle un fondateur sait dès la signature combien il vend.

Ce qu’il ne fige pas : la Série A

Ce que la promesse ne couvre pas est écrit noir sur blanc dans le guide. Le plafond est « post » tout l’argent des SAFE, mais il n’est pas « post » l’argent levé lors de la Série A. Autrement dit, le détenteur d’un SAFE est dilué par les nouveaux investisseurs, comme n’importe quel actionnaire.

Un exemple simple, avec les chiffres de cette page. Votre SAFE de 500 000 $ à 5 millions représente 10 % avant la Série A. Si les nouveaux investisseurs de la Série A prennent 20 % du capital après le tour, la part de votre investisseur devient 10 % x (1 - 20 %), soit 8 %. Le pool d’options n’entre pas encore dans ce calcul.

Le pool d’options mérite son propre paragraphe. Le plafond post-money tient compte des options et du pool qui existent avant la Série A. Il ne tient pas compte du pool créé ou agrandi à l’occasion de la Série A. Y Combinator explique ce choix : ce pool sert à recruter avec l’argent de la Série A, donc les SAFE en supportent leur part, sinon les fondateurs paieraient deux tours de recrutement en n’ayant reçu du capital que pour un seul. À l’inverse, les options attribuées entre la signature des SAFE et la Série A ne diluent pas les SAFE.

L’exemple chiffré du guide, ligne par ligne

Le guide propose un cas complet, à lire avec ses hypothèses. L’entreprise a vendu 15 % de son capital en SAFE (750 000 $ à 5 millions de plafond post-money) et a donné à chaque investisseur une lettre annexe de pro rata. Elle a attribué 8 % en options à des personnes recrutées entre les SAFE et la Série A. À la Série A, les nouveaux investisseurs détiendront 25 % après le tour, hors pro rata des SAFE, et un pool d’options porte la réserve disponible à 10 % après le tour.

Le guide en tire ces résultats :

1. Le pro rata des SAFE ajoute 4,41 % de souscription (25 % / (100 % - 15 %) - 25 %), donc les investisseurs du tour et les SAFE en pro rata représentent 29,41 %.
2. La dilution du tour atteint 39,41 % (29,41 % d’investissements et 10 % de pool).
3. Les 15 % de SAFE deviennent 9,09 % (15 % x (100 % - 39,41 %)).
4. Les 8 % d’options attribuées avant la Série A deviennent 4,12 %.
5. Le total du guide est de 52,62 % pour les trois groupes hors fondateurs : 9,09 % + 4,12 % + 39,41 %. Par différence avec 100 %, et s’il n’y a pas d’autre détenteur de capital, il reste 47,38 % aux fondateurs : ce dernier chiffre est un calcul de cet article, pas du guide.

Le guide précise que la part des SAFE est « post-SAFE » et non « post-Série A » : les SAFE forment leur propre tour, et la Série A les dilue comme tout le monde. Ce sont des chiffres de démonstration, avec les hypothèses ci-dessus, pas une prévision pour votre société.

Deux situations où la conversion est moins simple

Le guide prévient que si la valorisation du tour de conversion est inférieure au plafond, ou trop proche de lui, les SAFE peuvent se convertir en une part supérieure à l’estimation. Le plafond joue alors moins que le prix du tour : le détenteur reçoit des actions au prix payé par les nouveaux investisseurs, s’il est plus avantageux. Modéliser un seul scénario de valorisation ne suffit donc pas.

Le second cas est celui du pro rata. Il n’est pas automatique dans le SAFE post-money : il figure dans une lettre annexe facultative. Si vous la signez, prévoyez dans vos calculs la part que les détenteurs viendront souscrire, avec la formule du guide ci-dessus.

Quoi modéliser avant de signer le prochain SAFE

Cinq lignes suffisent pour un premier calcul, et elles reprennent les variables du guide :

• La part vendue par chaque SAFE : montant divisé par plafond.
• La part que vous attendez pour les nouveaux investisseurs de la Série A, en visant plusieurs valeurs.
• La réserve d’options que vous souhaitez après la Série A.
• Les options déjà attribuées ou promises avant la Série A.
• Le pro rata : oui ou non, et pour quels investisseurs.

Pour les instruments voisins, deux articles d’Ember complètent celui-ci : comment maîtriser l’empilement de SAFE post-money, et comment choisir entre un SAFE et une note convertible. Le mécanisme du pool en pre-money est expliqué dans Comprendre l’option pool shuffle.

Où Ember peut vous aider, et ses limites

Dans le Second Cerveau, le modèle Excel « Cap table & dilution » liste vos actionnaires, y compris la réserve d’options, et simule un tour valorisé avec la répartition avant et après pour chacun. Il ne convertit pas des SAFE post-money selon les règles décrites plus haut : pour ce cas, refaites le calcul du guide dans un tableur et vérifiez le résultat avec un avocat ou votre conseil habituel.

Finance ta croissance garde les hypothèses d’un projet visibles et modifiables, avec leurs réserves. Elle sert à relier un besoin de financement à un plan d’action, pas à établir votre table de capitalisation légale.